本轮快递行业修复行情的演绎或超预期 | 中泰零售 · 快递

投资要点

一 核心观点

我们认为，行业政策改变了2021年快递股投资的基础逻辑。本年度加盟制快递行业的投资逻辑，从长期集中度提升逻辑，转变为阶段性修复逻辑。本轮快递行业修复行情，始于政策调控，发展于龙头策略变化，随着派费上调而被催化，将在旺季到来期间接受验证，并伴随着集中度提升的可能性。本轮修复行情的持续性或将超过市场及我们此前的预期。重点关注头部企业短期基本面修复，我们重申圆通速递、韵达股份、中通快递的“买入”评级。

二 摘要

●   起势：行业监管态势强化，龙头战略转变。我们在5月报告《短期迎缓和，长期仍分化》中提到，《浙江省快递业促进条例（草案）》出台的核心关切是保障快递员的相关权益。行政干预下，短期行业迎阶段性温和时期。此后，行业监管态势不断强化。二季度以来，头部企业主动调整战略，提升服务质量、稳定加盟商网络，着眼于长期综合实力的提升。从数据来看，自三月份以来，头部企业单价同比降幅收窄趋势明显，特别是7月份，韵达单票收入同比转正，同比增长1.5%。

●   催化：派费上调。近期，快递企业陆续宣布上调0.1元末端派费价格，用以提高快递员收入。根据我们草根调研，0.1元的派费上涨已经有大部分传导至客户端。虽然派费上涨本身并不能为加盟制快递总部带来额外收益，但此次派费传导体现了政策的方向与执行力，提升了市场对快递行业的关注度，使得市场开始期待行业利润的修复及弹性的释放。

●   验证：旺季价格及盈利弹性。我国法定节假日和电商购物节多集中在下半年，快递行业下半年业务量占全年比重超60%，其中四季度业务量占全年30%以上。考虑到行业旺季将至，各公司提价压力较小，单票收入降幅有望收窄，甚至回升。经历了过去激烈的价格战，2021上半年，中通快递、韵达股份、圆通速递的快递单票净利已经降至0.17、0.04、0.06元。这意味着，2021年下半年，单票净利的小幅回升，可能带来显著的盈利弹性，盈利弹性的释放是此次修复行情持续与否的关键验证。

●   进一步演绎：集中度提升的可能性。我们认为快递行业是典型的规模经济，将持续走向高度集中。而2020-2021年，行业核心玩家数量不降反增，一度让市场怀疑行业缺乏竞争壁垒。我们强调，电商快递行业是一个进入门槛低，但持续经营和盈利的门槛极高的行业。效率上的微小差异，将带来股东回报上的巨大差异。行政干预下，短期价格战趋缓，但行业依然可以靠服务差异分化。加盟制快递是轻资产行业，其产能的变化时而缓慢，时而可以剧烈。2021-2022年，市场或将再一次见证行业集中度的提升。若出现集中度提升事件，则本轮行情将进一步演绎。

●   推荐标的：圆通速递、韵达股份、中通快递。行政监管下，短期价格战趋缓，行业新进入者难以通过低价战略提升份额，行业趋向服务质量的竞争。头部企业战略转变，短期利润有望修复。长期视角下，行业分化逻辑不变，看好头部企业的长期价值。重申圆通速递、韵达股份、中通快递“买入”评级。

●   风险提示事件：

（1）相关政策的实施仍有不确定性，价格战仍有加剧的可能；（2）行业长期成本曲线若走平，将不利于企业之间的分化。