国海交运 | 兴通股份点评报告：重大收购初步落地，成长逻辑持续兑现

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2022年11月23日，兴通股份发布公告，以2.93亿元竞得中船万邦51%的股权及转让方对中船万邦1.54亿元债权。中船万邦旗下拥有6艘化学品船，总计4.1万DWT，其中5艘为内/外贸的化学品船（合共3.4万DWT），1艘为外贸化学品船（0.7万DWT）。若本次交易完成预计将构成重大资产重组。

1. 重大收购初步落地，产能增长提速

中船万邦为具备内外贸化学品船运输资质的中外合资的国营企业，本次兴通股份公告作价1.39亿元控股中船万邦，对应PE约9.4倍，对价合理。本次收购完成后，兴通股份等同于新增1.7万DWT内/外贸化学品船运力及0.35万DWT外贸化学品船运力，产能扩张进一步落地。截至2022年底（考虑本次并购产能）公司总运力约30.7万DWT，同比增长64.2%；内贸化学品船总运力19.2万DWT，同比增长49.3%。

2. 发挥协同效应，整合效果值得期待

本次整合中船万邦有望从两个维度发挥协同效应:

① 借助母公司优质的客户结构及高周转的优势，整合完成后中船万邦的盈利中枢或有望抬升至25%（2021年中船万邦净利率17%，远低于兴通股份约30%的净利率中枢），以中船万邦2021年营收计算，对应为兴通股份贡献约2200万的年化归母净利润，相当于2021年公司归母净利润的10.9%;

② 凭借自身强合规优势，兴通股份有望携同中船万邦于每年交通运输部的运力评审中申请额外的增量运力。

3.  成长逻辑持续兑现，维持兴通股份“买入”评级

危化品运输行业强负外部性的行业属性下，国营企业竞争意愿较弱，民营企业迎行业整合机遇。对标内贸集运行业CR3 61%，内贸化学品航运行业龙头兴通股份的市占率仍有2-3倍提升空间。行业上游监管趋严、中游强网络规模效应、下游民营炼厂集中度提升三重逻辑驱动下，2023-2025年公司市占率提升有望加速。本次股权收购落地后，利润弹性有望加速释放，当下PE（2023E）仅18.48倍，推荐利润弹性、估值性价比俱佳的兴通股份。

4. 盈利预测和投资评级

基于审慎原则，暂不考虑本次收购影响，预计兴通股份2022-2024年营业收入分别为7.23亿元、11.58亿元与16.14亿元，归母净利润分别为2.15亿元、3.52亿元与5.00亿元，2022-2024年对应PE分别为30.15倍、18.48倍与13.00倍，维持 “买入”评级。

5.风险提示

政策变化、需求增长不及预期、重资产并购不及预期、产能扩张不及预期、收并购风险、化学品运输安全风险、疫情风险。