美团4Q22前瞻|东方互联网：短期业绩承压，外卖场景率先修复，看好持续复苏

核心观点 

22Q4整体受疫情影响大，12月防疫政策优化业绩修复加快。10-11月业绩增长受疫情及管控影响大，12月初疫情进入新阶段，放开加速，外卖业务率先恢复，闪购业务需求大，到店业务由于各地区处于感染高峰过程中恢复较慢。综合我们预计Q4收入583.4亿（yoy+18%，此前预期yoy+16%），调整后营业利润2亿（此前预期6900万），调整后净利润9.4亿（利润率1.6%），都略优于此前预期。展望2023年随外部环境正向边际变化，疫情达峰和消费复苏快于预期，业绩恢复或加速。

核心本地商业：外卖订单和收入恢复加速带来整体优于此前预期。我们预计该板块22Q4营业收入420.2亿（yoy+13.5%,此前预期yoy+11.5%），调整后营业利润69.5亿（OPM 16.5%）。1）外卖：订单增速优于预期，盈利稳健保持高位。10-11月受疫情及管控影响大，商户供给减少，配送难度大，需求受到抑制，我们预计10-11月订单增速约6.3%/5.5%，处于低位。12月原预计随疫情加重，订单增速进一步下行，但12月初“新十条”防控政策优化，供给和骑手逐步恢复，办公场景需求提升，外卖恢复加速，12月订单增势转好，拉动整体Q4订单超预期，我们预计Q4外卖日均订单4582万（yoy+7.8%，此前预期yoy+5%），同时伴随有效的用户激励，我们预计收入增速大于订单增速，单均盈利稳健。2022年10-12月统计局公布社零餐饮收入同增-8.1%/-8.4%/-14.1%，外卖相较线下具有强韧性。我们预计2023年复工复产加速，消费复苏，外卖有望加快恢复到正常增速水平。2）到店：Q4受疫情影响继续承压，23年恢复弹性大。10-11月受疫情管控措施影响，线下客流大幅减少，到店受冲击较大，虽12月初防控放开，但各城市处于达峰过程中，线下到店消费恢复需要时间，叠加商户广告投放意愿和新店供给还较弱，影响到店收入仍处于下滑状态，我们维持此前-15%的收入下滑预期，同时受经营杠杆及节假日营销投入影响，我们预计利润率同比、环比下滑。展望2023年，基于低基数及消费复苏加快，我们预计到店恢复弹性大，分季度来看，23Q1还在逐步恢复中，Q2、Q3或有高增长表现。3）闪购：疫情期间加速用户习惯培养。10-11月疫情管控期间用户生鲜食品等线上需求量加强，12月各城市面临感染达峰过程，线上买药习惯加速培养。我们预计闪购保持高速增长。

新业务：降本增效，持续追求高质量增长。我们预计22Q4新业务收入165亿（yoy+32%）,调整后经营亏损67.5亿。其中优选亏损收窄，其他新业务或因Q4季节性骑手成本增加和疫情原因亏损环比增加。展望2023年，新业务减亏是持续主题，尤其优选方向。

盈利预测与投资建议

美团作为和线下实体业态结合更深的互联网平台，业绩一定程度上受疫情及管控波动影响，但相较线下，美团历史业绩表现更具有韧性，盈利展现弹性。短期看股价波动主要受交易层面影响（腾讯减持后资金流动），长期看本地生活服务线上化渗透率仍处于低位，美团外卖壁垒深，到店业务和竞品具有一定差异化，我们看好美团持续潜力。考虑到疫情达峰和消费复苏快于预期，我们预计业绩恢复加速，基于此调整部分业务假设。

我们预测公司22-24年每股收益-0.95/1.44/4.21元（原预测-1.00/1.05/3.85元），采取分部估值，维持外卖业务3.7x PS，预计23年收入1417亿CNY；维持到店及酒旅31x PE，预计23年实现利润182亿CNY；新业务只考虑社区团购估值，维持0.6x P/GMV，预计23年GMV 1556亿CNY。公司合理估值为13654亿HKD，目标价220.48元HKD，维持“买入”评级。

风险提示  政策管控，市场竞争加剧，消费恢复不及预期，新业务增长不及预期

盈利预测与投资建议

美团作为和线下实体业态结合更深的互联网平台，业绩一定程度上受疫情及管控波动影响，但相较线下，美团历史业绩表现更具有韧性，盈利展现弹性。短期看股价波动主要受交易层面影响（腾讯减持后资金流动），长期看本地生活服务线上化渗透率仍处于低位，美团外卖壁垒深，到店业务和竞品具有一定差异化，我们看好美团持续潜力。考虑到疫情达峰和消费复苏快于预期，我们预计业绩恢复加速，基于此调整部分业务假设。

-收入端：外卖方面，10-11月受疫情及管控影响大，12月初“新十条”防控政策优化，供给和骑手逐步恢复，办公场景需求提升，外卖恢复加速，12月订单增势转好，拉动整体Q4订单超预期，考虑防控政策优化，疫情达峰和消费复苏快于预期，我们对应上调22/23/24年外卖日订单至4350/5350/6650万（原预测值4320/5230/6540万），对应调整外卖收入22/23/24年至1162亿/1417亿/1797亿元（原预测值1155/1381/1763亿元）。到店方面，22Q4到店业务受疫情影响仍大，同时考虑到23年消费复苏加快，线下客流回升，我们调整到店酒旅22/23/24年收入至321/433/544亿元（原预测值321/408/514亿元）。

-利润端：外卖方面，单均盈利受骑手成本，补贴率等影响，考虑到社保推进略慢于预期，骑手成本优化及公司对补贴投放的持续优化，我们上调23/24年单均盈利，同时由于22-24年订单增速上调，综合我们调整22/23/24年外卖营业利润至156/186/267亿元（原预测值155/176/255亿元）。到店方面，受业绩规模增长和OPM影响，我们调整到店酒旅22/23/24年营业利润至148/182/231亿元（原预测值148/177/223亿元）。

我们采取分部估值法对公司进行估值。对于盈利水平尚未稳定的外卖业务，我们继续采取PS估值，给予23年3.7x PS估值，预计外卖业务2023年实现收入1417亿元，对应市值6060亿HKD；到店、酒店和旅游业务的盈利能力已经比较稳定，因此我们继续采用PE估值，给予23年31x PE估值，我们预计到店和酒旅业务2023年实现税后利润182亿元，对应市值6515亿HKD。新业务仅对社区团购进行估值，维持社区团购业务0.6x P/GMV估值，我们预计社区团购2023年实现GMV1556亿元，对应市值1079亿HKD，公司合理估值水平为13654亿HKD，目标价220.48元HKD，维持“买入”评级。

风险提示

政策管控：反垄断政策、外卖用工社保管理及禁止低价倾销政策，可能会对公司经营产生一定影响。

市场竞争加剧：公司的在本地生活市场目前处于领先地位，未来竞争对手如抖音、阿里巴巴，有可能会加大对本地生活版块的扶持和补贴力度，公司市场份额有下降的风险。

消费恢复不及预期：消费复苏受多因素波动影响，存在不及预期的可能，导致业务增速存在下滑风险。

新业务增长不及预期：美团社区团购、团好货、快驴、共享单车等新业务处于初期发展阶段，尤其是社区团购目前各大互联网巨头入场竞争风险加剧，价格管控政策严格，新业务发展有可能不及预期。