【华创商社】商贸零售行业跟踪报告：美国零售商去库存持续，必选表现优于可选

核心观点

通胀压力持续：高基数影响下，美国5月整体通胀有所控制，但核心通胀依然顽固，5月CPI同比4.0%（yoy-0.9pct），预期4.1%；核心CPI同比5.3%（yoy-0.2pct），预期5.2%；季调CPI环比上涨0.1%，，季调核心CPI环比上涨0.4%，均与预期一致。

消费者信心逐步恢复，消费支出逐步增加：据密歇根大学统计，6月美国消费者信心指数为64.40，虽然相比疫情前仍有较大差距，但自2022年6月已经开始逐步恢复，同时今年以来人均可支配收入同比正增长，收入增速环比持续改善，1-5月美国人均可支配收入同比增长1.69%/2.20%/2.95%/2.91%/3.46%，同时个人消费支出1-5月分别同比增长了2.58%/2.43%/2.10%/2.17%/2.08%。

服务消费逐步恢复，耐用品有一定韧性：得益于可支配收入增加，就业市场强劲（23年5月失业率为3.7%，为历史低位），2021年11月至今服务消费增速领先于耐用&非耐用品，恢复较快，但耐用品消费韧性依然较好。2019年末耐用品、非耐用品以及服务消费占个人消费的比重分别为13.68%、22.63%以及63.68%，23年5月占比为15.78%，22.84%，61.39%。

 美国零售商23Q1（自然年）去库存持续，从不同品类表现来看，必选好于可选，整体库存周转同比改善，库存周转天数均有不同程度下降，23年1-4月份美国零售商库销比在1.30左右，远低于疫情前水平.我们在正文部分选取四家美国零售公司，沃尔玛，梅西百货，塔吉特，美元树，对比了23年Q1增长，盈利和库存变化情况，整体来看美国零售商去库存已经进入尾声，特别是龙头公司存货水平自去年8月开始持续下降，经历了去年11月的促销之后继续回落。

同时，美国零售各细分行业对比，食品饮料店库存水平基本保持稳定，美国日用品商场，特别是百货公司库存情况去年8月以来呈下降趋势，周转水平好于其他品类，机动车和零部件库存水平自22年4月的低点开始缓慢上升，建材、园林设备和物料店库销比基本保持稳定，家具家电类波动较大。整体来看预计美国一般零售类零售商去库存已经进入尾声，龙头公司存货水平自去年8月开始持续下降。

从四家零售商（沃尔玛，梅西百货，塔吉特，美元树）表现反映，日常必需品需求好于可选品，沃尔玛反映一季度食品和日常必需品需求依然强劲，Q1日用品品类同店销售增长低双位数，百货类同店销售增长下滑中个位数，反映出消费者在购买家居，电子，服装等可选品时更加谨慎。由于毛利更低的必选品占比上升，四家零售公司除了塔吉特之外，毛利率均有不同程度下降。

风险提示：美国通胀超预期下行，门店经营不及预期，原材料成本上升。

一、美国零售商去库存持续，必选表现优于可选

通胀压力持续，去年高基数影响下，美国5月整体通胀下行较快，但核心通胀依然较为顽固，美国5月CPI同比4.0%（yoy-0.9pct），预期4.1%；核心CPI同比5.3%（yoy-0.2pct），预期5.2%；季调CPI环比上涨0.1%，预期0.1%，季调核心CPI环比上涨0.4%，预期0.4%。

消费者信心逐步恢复，根据密歇根大学统计，6月美国消费者信心指数为64.40，虽然相比疫情前仍有较大差距，但自2022年6月已经开始逐步恢复，同时今年以来人均可支配收入同比正增长，收入增速环比持续改善，1-5月美国人均可支配收入同比增长1.69%/2.20%/2.95%/2.91%/3.46%，同时个人消费支出1-5月分别同比增长了2.58%/2.43%/2.10%/2.17%/2.08%。

得益于居民可支配收入增加，就业市场强劲（23年5月失业率为3.7%，为历史低位），以及超额储蓄尚未被消耗，居民个人消费支出逐步增加，2021年11月至今服务消费增速领先于耐用&非耐用品，恢复较快，但耐用品消费韧性依然较好。2019年末耐用品、非耐用品以及服务消费占个人消费的比重分别为13.68%、22.63%以及63.68%，23年5月占比为15.78%，22.84%，61.39%。耐用品需求强劲主要原因如下：

1、中低收入群体获得的财政补贴，2020年3月、12月以及2021年3月美国政府三次直接对80%及以下收入分位数群体派发现金，2020年3月至2021年9月初美国各州提高失业补贴金额并延长了申领时间。现金发放会刺激耐用品需求，财政补贴叠加疫情期间消费支出减少，形成超额储蓄，截至今年2月，超额储蓄大约还有1万亿。

2、宽松货币政策推高资产价格，形成财富效应：相比2019年，截至2022年末，居民部门的资产增加33.7万亿，增长25.3%；净资产增加30.9万亿，增长26.4%；房地产资产增加4.5万亿，增长43.4%；股票和基金增加10.3万亿，增长22.6%。

美国零售商23Q1（自然年）去库存持续，零售龙头公司经历连续三个季度去库存后，截至一季度末库存水平处于低位，从不同品类表现来看，必选好于可选，整体库存周转同比改善，库存周转天数均有不同程度下降，23年1-4月份美国零售商库销比在1.30左右，远低于疫情前水平，我们选取四个公司，沃尔玛，梅西百货，塔吉特，美元树四家公司，对比23年Q1增长，盈利和库存变化情况：

从四家零售商财报和业绩会沟通反映，日常必需品需求好于可选品。沃尔玛反映一季度食品和日常必需品需求依然强劲，Q1日用品品类同店销售增长低双位数，百货类同店销售增长下滑中个位数，反映出消费者在购买家居，电子，服装等可选品时更加谨慎。由于毛利更低的必选品占比上升，四家零售公司除了塔吉特毛利率微增（有间接提价因素），其他家毛利率均有不同程度下降。

（一）沃尔玛

零售巨头沃尔玛（Walmart）一季度实现营收1523.01亿美元，同比增长7.58%，净利润16.73亿美元，同比减少18.55%，调整后EPS增长13.1%，毛利率略微下降0.22pct至24.31%，净利率略微下降0.25pct至1.24%，沃尔玛美国区Q1同店收入增长7.4%，交易量增长2.9%，客单价增长4.4%，（健康部门表现更好，同店实现high teens 增长，百货实现低双位数增长），线上交易增长27%；美国区山姆店一季度同店增长为7%，交易量增长2.9%，客单价增长4%，线上交易增长19%；美国区库存同比下降9%，得益于更有效的库存管理和供应链状况改善，23Q1公司整体存货周转天数下降到44.31天（去年同期为49.59天），存货周转率提升至2.03%（去年同期为1.82%）。

中国沃尔玛Q1收入增长28%，同店增长25.5%，Members Mark自有品牌一季度增长 46%，线上购物增长54%，整体线上渗透率为40%。同时毛利率受益于山姆会员店和线上交易占比增加，有所改善。

业绩会反馈，从收入逐季度趋势来看，沃尔玛美国区二月很好，三四月份有一定降速，消费偏好转向食物和消耗品，以及健康养生类产品（healthy and wellness），dry grocery 和consumables的持续通胀仍然是接下来的重要问题，通胀21年下半年开始出现，自2022年初进一步加速，所以虽然普通杂货/一般商品价格开始回落，但是dry grocery 和consumables 还没有，后续公司将会考虑和更有成本优势的供应商合作，另外中国一季度受益于春节等节假日有所恢复，今年预计将新开六家山姆店。

（二）塔吉特

塔吉特（Target）一季度实现收入253.22亿美元，同比增长0.6%，净利润9.5亿美元，同比下降5.85%，毛利率+0.74pct至27.39%（因为运输成本降低，零售价格上涨，数字化成本下降），净利率-0.26pct至3.75%，调整后EPS同比下降6.2%。23Q1存货周转天数为63.92天（去年同期为70.65天），存货持续下降，去库存持续，公司存货去年Q3达到高峰，去年年末收入增速开始反超存货增速。一季度整体同店与去年同期持平。

产品结构中，必需品（食物饮料，家庭必需品，美妆产品）好于可选品（家居，轻工和服装）。业绩会反映通胀压力持续，利率上升，消费者消费变得更加谨慎，以及可选品在3-4月继续降速，预计二季度销售额将出现低个位数下降，Q2营业利润率将低于Q1的5.2%，GAAP每股收益和调整后每股收益预计在1.30美元至1.70美元之间。

（三）梅西百货

梅西百货一季度实现营业收入49.8亿美元，同比下降6.8%，净利润为1.55亿美元，上年同期为2.86亿美元，公司在业绩会反映，3月份开始非必需品需求持续下降，二季度会有为了解决春季季节性产品而做的清仓促销，自营加加盟门店同店销售额同比下降7.2%，自营门店同店销售额同比下降7.9%，毛利率-1.65pct至40.02%，由于销售管理费用率+3.5pct至37.7%，以及收入和毛利率下滑，净利率-2.05pct至3.11%，但库存周转改善明显，一季度梅西百货库存同比下降7%，下降幅度基本与营收降幅一致。

（四）美元树

美元树（美国折扣零售连锁商店，所有产品基本仅卖1美元）一季度实现营业收入73.24亿美元，同比增长6.1%，净利润为2.99亿美元，同比减少44.26%，同店方面，公司旗下美元树品牌23Q1同店销售增长3.4%（分品类来看，必选品类同店增长6.9%，可选品类同店增长1.2%），家多乐（family dollar）同店销售增长6.6%，必选品收入占比增加（美元树必选品收入占比提升1.8pct至48%；可选品收入占比下降1.8pct至52%），毛利率下滑3.43pct至30.51%，净利率下滑3.69pct至4.08%。毛利率下降主要由于产品加价率下滑，以及毛利率更低的必选品占比上升。23Q1公司整体存货周转天数为93.39天（去年同期为90.49天），存货周转率略微下滑至0.96%（去年同期为0.99%）。

各细分行业对比，食品饮料店库存水平基本保持稳定，美国日用品商场，特别是百货公司库存情况去年8月以来呈下降趋势，周转改善好于其他品类，机动车和零部件库存水平自22年4月的低点开始缓慢上升，建材、园林设备和物料店库销比基本保持稳定，家具家电类波动较大。整体来看美国一般零售类近几个季度没有继续补库，同时预计龙头零售商去库存已经进入尾声，存货水平自去年8月开始持续下降。

二、风险提示

美国通胀超预期下行，门店经营不及预期，原材料成本上升。