核心观点
❖ 拼多多24年Q1实现收入868亿元(同比+131%),实现经营利润260亿元(同比+275%),实现归属于普通股东净利润280亿元(同比+246%)。Q1实现Non-GAAP经营利润285.5亿元(同比+237%),Non-GAPP归属于普通股东净利润306亿元(同比+202%)。
评论:
❖ 主站效率提升,海外快速扩张。24年Q1实现广告收入424.6亿元(同比+56%),我们预计实现广告货币化率3.63%,受益于新广告产品“商品推广”与“全店托管”的占比提升,高质量商家增长;实现佣金收入444亿元,我们预期其中主站佣金率1.03%,买菜与海外业务综合贡献323亿佣金收入。我们预计受益于①Temu海外业务的快速增长,3月半托管上线带动大件货占比提升,综合提升客单价、降低单均物流费用,优化海外业务UE;②买菜竞争格局改善,前端补贴收窄。
❖ 公司经营效率大幅提升,成本与费用率大幅改善。24Q1营业成本与销售费用合计561亿元,占比总收入64.5%(较4Q收窄5.1pct,同比收窄8.1pct),其中经营成本327亿元,毛利率62.3%(较4Q提升1.8pct);销售费用234亿元,销售费用率27%(较4Q收窄3.3pct)。24年开年电商低价竞争,拼多多维系高效补贴与竞争壁垒。行政管理费用18亿元,行政管理费用率2%(环比下降-0.04pct);研发费用29亿元,研发费用率3.35%(环比上升0.13pct)。
❖ 公司着眼更深护城河与生态壁垒,高质量发展。1)重视供应链与物流:Temu在不同市场推出定制化供应来解决方案,以提高价格和效率、降低成本。国内主站在偏远省份首创电商包裹免费送货,将末端配送网点与消费者距离缩短至2公里以内。2)重视合规安全与消费者体验:公司重视搭建安全可靠且合规的购物环境,完善符合各国监管机制的业务模型。且在技术与运营上持续提高消费者满意度,拼多多主站联合第三方平台服务用户,提供以旧换新,服务人次超千万。
❖ 投资建议:拼多多海外高速增长且亏损收窄超预期,上调目标价,维持“推荐”评级。我们预计拼多多24-26年实现营收4707/6950/8383亿元(原预期4671/6180/7512亿元),预计拼多多24-26年实现Non-GAAP归属于普通股东净利润1283/2052/3120亿元(原预期1106/1656/2290亿元),参考海外电商平台估值(亚马逊41X,京东12.6X),我们给予拼多多24年non-gaap归属于普通股东净利润15XPE,对应目标市值约2659亿美元(汇率选取7.24),维持“推荐”评级。
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